从战略性亏损到计划性盈利，Biotech剑指远方

2026年4月，A股和港股各家创新药上市公司都公布2025年年报，年报季落幕，曾经的“亏损大户”纷纷扭亏为盈，用出色的业绩回击了“创新药只会烧钱”的市场质疑。对于创新药投资而言，曾经的亏损是暂时的，未来的盈利是可期的。尽管二级市场的医药股从2022年开始陷入调整，2025年才有所起色，但是各家上市公司始终坚持自救，寒冬之下并未自暴自弃，沧海横流方显英雄本色，穿越亏损的死亡周期，未来的坦途值得期待。

短期亏损，并不可怕，可怕的是失去了未来实现长期盈利的目标和决心；同样，短期盈利，也不能沾沾自喜，长期稳定盈利才是创新药公司追求的终究目标，单一年度的盈利固然可喜，未来跑通自主商业化+BD交易+核心IP持续对外输出的盈利模式，才能熬过寒冬，收获胜利果实。

创新药行业由于存在高风险、高投入、长周期的特点，所以很多创新药公司即使在二级市场IPO了，上市之后很长一段时间依然是亏损状态。客观而言，前期的亏损都属于“战略性亏损”，大量的研发投入在未来逐步会转化为公司的商业成果，通过BD交易、自主商业化等方式，产生正向的经营现金流，最终变为“计划性盈利”。中国创新药行业正经历一场深层的逻辑转变。当估值锚从速度移向质量，从想象力回归落地，市场真正在意的，是三个“持续”：平台能否持续产出具有全球竞争力的资产；临床转化效率能否持续兑现；商业化路径能否构建可持续的造血循环。三者相加，才能从容应对瞬息万变的竞争格局，并稳定扎根行业创新的底层逻辑。 

在未来很长一段时间，Biotech都会以“临床导向”和“产品导向”进行战略规划和新项目立项。解决未被满足的临床需求，不再拘泥过去的me too式创新，敢为人先，挑战组合式创新和工程式创新，一方面是在已经验证的成熟modality上面挖掘多靶点组合，改进传统单靶药物的不足；另一方面是在已经验证的靶点探索新的modality,AOC、DAC等新的分子形式药物会在未来解决现有modality毒性、递送、半衰期等问题。 

通过2025年年报分析，Biotech的经营现金流压力得到缓解，长期稳定盈利是每一家创新药公司追求的目标，为患者提供多元化的治疗选择，为股东创造更好的投资回报，积极相应国家号召，让中国的创新药走向全世界。

2025年知名Biotech业绩表现

资料来源：上市公司年报

作为港股市场最有希望成长为BioPharma的Biotech，百济神州与信达生物纷纷交出了自己的答卷。百济神州依靠强大的多管线高效率临床推进+全球商业化能力+重磅产品持续放量的打法，迎来了公司港股上市以来首次年报盈利的高光时刻。王牌产品泽布替尼连续多年问鼎十亿美元分子榜单，并且销售额远未达峰，产品潜力值得深挖。

同属PD-1四小龙的信达生物，也紧随其后，信达生物拥有18款上市产品的强大组合，其中 12 款已纳入国家医保药品目录（NRDL）。信达生物已经不再把自己局限为肿瘤公司，自免、代谢、眼科等领域陆续有重磅产品获批上市，一家优秀的BioPharma，往往不局限于某个特定领域。

作为新增长引擎的慢病/综合产品线在2025年迎来大放异彩：全球首 款获批的GCG/GLP-1双受体激动剂玛仕度肽（信尔美®）已获批用于减重和2型糖尿病，其9mg剂量适应症的NDA亦在审评中。中国首 款国产IL-23p19单抗匹康奇拜单抗（信美悦®）及首 款I G F-1R单抗替妥尤单抗（信必敏®）相继获批，填补了相关领域长期的用药空白。在肿瘤领域，信迪利单抗（达伯舒®）第九项适应症已附条件获批，第十项正在审评，保持了稳固的市场领导地位。公司新一代“IO+ADC”战略进入价值收获期，IBI363（PD-1/IL-2α-bias）和IBI343（CLDN18.2 ADC）等三项资产已推进至全球注册性临床，其潜在目标市场规模合计超过600亿美元。

易走的路向来拥挤，难走的路孤独前行。作为专注血液瘤的亚盛医药，在创业道路上命途多舛，如今迎来了收获时刻，公司先后通过武田制药的BD交易和美股上市筹集到了丰厚的资金，公司后续很长一段时间都不用为资金发愁，可以专注在业务发展本身。

从坚持原始创新的早期研发到填补市场空白的获批上市再到如今高效转化的商业化落地，属于亚盛医药的故事才刚刚开始。 利生妥®的上市让亚盛医药的商业版图构建从耐立克®（奥雷巴替尼）的“一枝独秀”拓展为“双引擎驱动”，为中国原创新药价值兑现再添新证；其正在全球范围内进行的9项注册III期临床研究中4项已获美国FDA和欧洲EMA许可，亦是中国创新药强力供给与全球市场迫切需求的双向奔赴。由利生妥^®和耐立克^®构成的双核心引擎，让亚盛医药攀登这座“高山”的速度实现翻倍，体现在财报上则是：2025年，亚盛医药全年实现总收入5.74亿元，产品销售收入与商业化权利收入同比大涨90%。在创新药行业回归价值本质的浪潮中，亚盛医药正以扎实的商业化成果印证其战略布局的前瞻性。

作为较早一批上市的ADC公司，荣昌生物和乐普生物的2025年年报都实现了盈利。荣昌生物是港股Biotech“绝地反击”的典范，过去很长一段时间，市场质疑其现金储备不足、产品推进效率慢、商业化不及预期……面对质疑，荣昌生物给出了有力的回应——王牌产品PD-1/VEGF双抗BD授权给了艾伯维，眼科产品BD授权给了参天制药，同时核心产品泰它西普持续读出关键临床数据，在自免领域，泰它西普的潜力还有巨大的释放空间。

乐普生物在2025年的业绩爆发离不开全球首 款EGFR ADC——维贝柯妥塔单抗（MRG003）获批上市。MRG003这一“核心变量”的正式入场，不仅让乐普生物走向多产品驱动的“从1到N”阶段，更凭借其广泛的应用潜力，为乐普生物的商业化提供了更高的成长上限。2025年10月，MRG003首先在鼻咽癌（NPC）领域获批上市。鼻咽癌常被视为小众癌种，但从流行病学视角看，全球一半以上的新发病例高度集中于中国。这种独特的地域属性，意味着MRG003切入的是一个临床需求明确、且具备商业转化空间的市场。作为first in class药物，MRG003为既往接受多线治疗、临床选择有限的R/M-NPC患者，提供了一种更具临床价值的治疗选择。2025年，乐普生物的BD收入达到4.24亿元，占整体收入的比重显著提升。CMG901（AZD0901）作为一款研发进度全球领先的CLDN18.2 ADC，该产品在授权给阿斯利康后，开发进度持续加快，目前已进入注册性III期临床收官阶段，预计有望在2026年底或2027年初提交BLA申请。一旦成功上市，其将有望成为中国创新药中，少数实现“BD出海成功商业化”的代表性案例之一。

作为技术平台型公司，康诺亚是最为典型的代表，持续对外授权的BD能力+自主商业化的决心，拉开了和竞争对手的身位。2026年3月，由康诺亚提供核心资产OM336的NewCo Ouro Medicines被吉利德科学收购。康诺亚的案例鼓舞了一级市场和二级市场投资人的信心，NewCo的顺利退出可以促使投资人有更大的信心将资金投入到康诺亚的核心管线上，充足的资金可以大大提升临床推进效率，康诺亚已经形成了生态链的飞轮效应，目前已经构建起抗体发现、双抗、ADC、寡核苷酸、PROTAC、透脑递送六大可迭代、可协同的核心技术平台。

科伦博泰，作为ADC领域的明星公司，从上市之初便备受瞩目。科伦博泰依靠和默沙东的BD交易一战成名，同时自身的商业化产品矩阵已初步成型，并快速覆盖了肺癌、乳腺癌、鼻咽癌、结直肠癌高发恶性肿瘤，精准卡位“大市场+高需求”的适应症领域。

其核心产品的表现尤为亮眼。芦康沙妥珠单抗（sac-TMT，佳泰莱^®）在2025年连下两城：先后获批三线、二线EGFR突变NSCLC，在肺癌领域创造了全球纪录；2026年初再获批HR+/HER2-晚期乳腺癌，叠加第一项TNBC适应症，sac-TMT已覆盖乳腺癌中“最凶险”与“最庞大”两大核心亚型，“同类最佳”的临床地位，已无需多言。

博度曲妥珠单抗（舒泰莱^®）在去年获批二线及以上HER2阳性乳腺癌，其头对头T-DM1表现亮眼，最终基于PFS、ORR及OS全方位的疗效优势，成为首个获批二线及以上治疗HER2阳性乳腺癌的国产HER2 ADC。

塔戈利单抗（科泰莱^®）获批新增适应症，成为全球首个获批一线治疗鼻咽癌的PD-L1单抗；西妥昔单抗N01（达泰莱^®）顺利上市，为结直肠癌患者提供了优质的国产选择；另有一款RET抑制剂富马酸仑博替尼胶囊（宁泰莱^®1）预计在一年左右获批上市，瞄准了一线以上治疗RET+ 非小细胞肺癌。

提及商业化，Biotech的商业化能力并不比传统Pharma差，复宏汉霖和云顶新耀是不同的样板模式。

复宏汉霖背靠母公司复星医药，诞生之初便有强商业化和出海基因。公司连续三年营收利润双增长。全球产品收入达57.75亿元，同比增长17%；海外产品收入超过2亿元，同比增长翻倍。核心产品汉斯状成为首个在欧盟获批一线治疗ES-SCLC的国产PD-1单抗，标志着中国创新药"体系出海"进入新阶段。相较于其他Biotech卖分子专利的BD交易，复宏汉霖很多BD交易“以终为始”，聚焦在后端商业化，将药卖好，这四个字知易行难，复宏汉霖实打实做到了。 

云顶新耀则是证明了license in模式对于Biotech依然重要。其选品独到，从外部引进的耐赋康成为了国内的重磅炸弹，其是全球首个对因治疗IgA肾病的药物，自2025年1月纳入国家医保目录后，成为首个在医保首年销售收入突破10亿元的非肿瘤药物。这一标杆案例证明，中国非肿瘤创新药市场同样具备孕育重磅炸弹的土壤。 

在细胞治疗领域，传奇生物和科济药业则是走出了不同的发展路线。传奇生物选择和强生深度合作，打破国内商业化支付困境，选择强大的合作伙伴为自己的产品保驾护航，作为商业化最成功的CAR-T产品，传奇生物的出海战略至关重要，由于国内支付端天花板有限，对于CGT企业而言，出海是必须的出路，也是唯一的出路。科济药业则是有望成为第一个实体瘤CAR-T产品上市的公司。科济药业是典型的厚积薄发型Biotech，公司低调，但是蕴藏着巨大能量，敢为人先，成为CGT领域的标杆企业。 

天下英雄，如过江之鲫。对于Biotech而言，扭亏为盈只是第一步，在未来持续性盈利，为患者带来更好的产品，肩负社会责任，是永恒的命题。

参考资料

[1] 2026财报季观潮：盈利兑现、出海狂飙，港股Biotech价值重估正当时.商图药讯